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曾經的超級白馬股,定制家具行業頂尖選手,索菲亞,還有未來嗎?

轉帖: 經濟學人之家   2019-11-05 14:26 只看樓主(-1)    瀏覽/回復9992/0
      

[淘股吧]
索菲亞$索菲亞(SZ002572)$,自上市以來就是備受市場青睞的超級成長股,業績股價都持續攀升,然而,也正是其自上市以來一直交著不錯的成績單,導致市場對其期望非常高,18年業績一下滑,市場就紛紛棄其如敝履。從高點41.55最低跌到14,跌幅高達64%。



市場的邏輯向來如此,既然你是大白馬,你就必須永遠高速增長,但,哪有什么公司能永續高速增長呢?當市場發現你不是永續增長之后,翻臉就會比翻書還快,這樣的案例相當之多。比如我們之前分析過的涪陵榨菜復星醫藥信立泰等等。
我們團隊一直認為:優秀的公司大概率會一直優秀下去,如果什么時候摔了一跤,這就是我們買入的機會,這也是散戶能跑贏機構專業投資者的秘籍!



索菲亞是定制衣柜出身,往定制廚房方向擴展,志在向大家居生態布局。其很早就是行業一哥,截至2018年報,“索菲亞”全屋定制產品擁有經銷商1400多位,開設專賣店約2600家,2019年度計劃加快整改舊有店面形象,新開300家門店,以及大家居店150家。
h4 行業分析 /h4 i 定制家具的優點 /i
與傳統家具行業相比,定制家具具有個性化設計、空間利用率高、環保節約、更加美觀等諸多優點,缺點則是比較貴。
近年來,隨著我國城鎮化進程的加快、居民可支配收入的提高和健康環保意識的增強,加上年輕人對個性化需求的追求,尤其是房價越來越高,大家對節省空間的需求越發需求強烈。市場對定制家具的需求越來越強烈,屬于家具行業的發展趨勢。
i 定制家具的行業屬性 /i
定制家具行業興衰跟房地產景氣度密切相關,畢竟只有房子裝修的時候才會考慮定制家具。不過由于定制家具的客單價比較高,而且滲透率還比較低,加上集中度持續提升,所以去年上市的幾家定制家具企業營收凈利情況倒也沒有太慘,至少遠遠好于其他跟房地產周期相關的普通家具、廚電等行業。
行業非常分散,集中度非常低。據一些券商測算,目前定制櫥柜、衣柜品類CR6合計市占率分別約為5.99%與7.12%,成長空間非常大。
得渠道者得天下:買過房子,或者裝修過房子的朋友都清楚,要不現在越來越多新房子是精裝修,要不就是裝修的時候,主要都是聽設計師的,或者幾種去建材市場挑選采購。渠道足夠多才能保證業績。
i 商業模式 /i
定制家具的商業模式基本都是“以銷定產”的訂單式生產方式,銷售是發行人生產經營的中心環節,采購、生產均圍繞銷售展開。企業接受訂單后,通過手工方式或信息手段將訂單拆分為各種組件,并逐一進行生產。
上游行業為人造板制造業、五金配件行業、廚電行業等,下游為商品住房購買者、舊房二次裝修消費者及推出精裝修商品住房的房地產企業。
公司直接材料成本占主營業務成本的比例分別為84.68%、84.64%和84.66%,直接材料價格對公司主營業務成本的影響較大,所以上游材料的價格波動會對公司的業績造成比較大的波動。
i 行業研究關鍵點 /i
雖然定制家具對房地產的依賴程度相比傳統家具小一些,但還是正相關的,所以研究索菲亞必須關注房地產周期。
從目前看,在房住不炒的精神之下,嚴控房價確實是一個現實,包括掐斷房企的很多融資渠道,提高二套房貸款比例,嚴禁貸款利率折扣等,無不說明了目前房地產確實是在一個下行周期,對股價是有壓制的。
不過好在相比傳統家具,廚電等板塊,定制家具影響小一些,那么接下來如果房地產景氣度上去,定制家具行業有望迎來戴維斯雙擊。
另外,由于定制家具的直接成本占了總成本的85%左右,對上游材料的價格必須關注。
目前上游的價格都還是比較穩定的,短期看也沒有大幅度漲價的可能性。
不像標準化產品,消費者可以直接下單,加上單價比較高,影響比較持久,定制家具線下渠道必不可少,幾乎是得渠道者得天下,所以必須要關注定制家具企業的渠道建設情況。
企業的競爭力情況,定制家具行業非常分散,集中度非常低,市場依然存在非常大的不確定性,要關注行業的競爭情況,以及企業自身競爭實力的變化情況等。
定制家具行業集中度非常低,CR6 在7%以下,對目前行業比較大的玩家是個利好,后續行業的集中度將持續上升。
定制家居整個行業無疑是很有前途的,那么,索菲亞是否具備戴維森雙擊的能力,我們就要重點放在財務分析上了。
h4 財務分析 /h4 索菲亞上市七年,分紅融資比85.56%,挺不錯。
和志邦不一樣的是,索菲亞的資產負債率是逐年增高的,到2018年至31.41%,但這個負債率也是十分好的。但整個負債質量比志邦差一些,其有4.27億的短期借款,0.77億一年到期非流,0.71億其他流動負債,1.77億長期借款;但其主要負債還是6.72億應付與5.35億預收,主要杠桿還是在上下游,證明其行業地位之高,優秀!
其利息收入1700萬,利息支出3800萬,但結合其9.59億的利潤,這點利息支出不算啥。我們團隊認為,利息支出最好不要超過凈利潤10%,不然就是在給銀行打工了。總體來看,公司的負債結構很優質。



公司的整個營收、凈利無疑是十分優秀的,只是18年凈利增速放緩了而已,那我們當然應該去找原因,公司是為什么放緩呢?
仔細閱讀公司2018年報,公司非常的誠實,一點都不藏著掖著,直言業績不如往年和大行業背景無關,主要是公司自身問題所致:



那到底什么內部問題問題,公司在2018年報中沒有具體提及,但公司利潤增速放緩的主要原因是下調產品出廠價、加大促銷力度,持續對經銷商賦能(開店補貼和上樣折扣)、加大營銷費用投入。
于是我們決定翻看公司在2017年的年報尋找答案,果不其然,公司在2017年報中進行了這樣的檢討:公司錯判原材料漲價的趨勢,提升了出廠價,影響了全年目標的達成。



因此到了2017年底和2018年,公司下調出廠價,加大了促銷力度,并加快渠道優化。



所以,2018年業績的增速放緩,公司早在2017年就做出了提醒,且一直在進行補救。優秀的公司,向來是直面錯誤,并想辦法解決的。
總結
索菲亞,盡管18年增速放緩,但仍擋不住是一家優秀公司的事實。結合公司的歷史市盈率,目前處于歷史低位。


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